回顾A股2022上半年走势：探底后快速回升，市场估值修复到三月份上海疫情爆发前的水平。总体经历了年初美联储加息预期升温，美债收益率跳升冲击风险资产；（3/3-3/15）：俄乌冲突催化大宗商品价格上行，国际油价大涨；（3/16-4/6）：政策组合拳稳定资本市场；（4/7-4/26）：上海疫情爆发，国内供应链受阻，市场避险情绪迅速升温；（4/27-6/30）：“市场底”出现，悲观情绪得到快速修复。

展望下半年，中美经济周期错位，国内政策持续加码稳增长、资金面宽松中国市场韧性凸显。美国方面，高通胀叠加强加息的背景下，消费者信心大幅受挫，商品零售显著回落，楼市持续降温，美债收益率多次倒挂也预示着美国经济下行压力加剧。与之相对，由于面临俄乌冲突、疫情反复和房地产行业下行等多重压力，国内的政策基调总体偏宽松：货币政策总量性和结构性政策结合，降准、降息以及增量政策工具有望相继落地；财政政策持续积极发力，专项债发行节奏提前，项目审批普遍提速。 

在成本端，我们判断大宗原材料顶部已经出现，随着美联储抑制通胀进一步回收美元流动性，价格将持续回落。上游原材料价格的回落将有利于产业链利润分配格局的优化，对油气与煤炭价格较为敏感的化工、钢铁和建材等原材料加工行业成本有望先行回落，如若上游价格压力后续有望持续缓解，可能也会给中下游行业盈利带来预期改善。结合成本与需求两个因素考虑，当前由需求拉动成本上涨的新能源相关产业景气处于高位，未来成本趋于回落、需求逐步回暖的中游制造以及下游消费行业景气度有望上行。人民币贬值也有利于下游高景气度的出口型企业。

资金层面，流动性近期正在逐步改善。北向资金2022年前6个月累计净流入718亿元，但基本仅靠单6月的净流入730亿元力挽狂澜；两融资金稳定回暖，5、6月两融余额虽然回暖，但占流通市值比例依然回落，连续2个月背离，即两融资金在反弹行情中虽然贡献力量，但并非主力；保险资金主动加仓行为显著；公募，私募总体仓位显著回升，积极参与市场反弹，近期产品发行也开始显著回暖，为市场稳定打下坚实基础。产业资本6月净减持规模快速放大，此轮反弹积累减持压力或已出清。七月底科创板将迎来首批大非解禁，我们认为前期股价走势已经消化了大非减持的担忧，相反随着募投项目的投产，大股东对股价的诉求，公司盈利能力和业绩释放动力都会得到显著提升，科创板是我们下半年看好的重点投资机会。

国内疫情防控依然面临较大的考验，各地陆陆续续有零散的传播链条发生，但总体上风险可控，我国在疫情防控方面正在积累新的经验；另一方面防疫相关政策近期也在持续优化调整。通常平稳的社会经济环境会提升市场的风险偏好。

综上，我们认为A股指数没有像上半年剧烈震荡的风险，维持区间窄幅波动的判断，下半年我们将采用轻指数，重个股的策略：把握结构性机会，灵活调整仓位结构。看好成本下降，下游高景气度的新能源，电动车，储能，军工，必选消费等行业的投资机会。处于相对底部位置的半导体，电子，医药等行业估值修复机会也值得我们关注。

 南土资产

刘小昊